多数信托公司还尚未开展资产证券化业务，对这一问题的认识还仅仅停留在这几个字的概念上，但是在大力倡导信托公司开展创新业务的这一时期，从业人员加深对资产证券化的了解是很有必要的。
资产证券化属于结构性融资领域，是打通直接融资和间接融资的一种通道，。首个资产证券化产品是1970年美国的政府国民抵押协会，首次发行以抵押贷款组合为基础资产的抵押支持证券——房贷转付证券，资产证券化逐渐成为一种被广泛采用的金融创新工具而得到了迅猛发展。我国的资产证券化始于2005年，央行、银监会和证监会先后推行信贷资产证券化和企业资产证券化试点，然而由于2008年金融危机的爆发，资产证券化的推进一度中断，直至2011年又重启。自2014年末信贷资产证券化备案制、证监会版资产证券化备案制的落地，国内资产证券化产品的数量和规模均现快速增长趋势。
作为信贷资产证券化唯一法定的特殊目的机构（SPV），信托公司自ABS扩大试点以来大举投入人力、财力拼抢规模。不过信贷资产证券化业务同质化程度较高，信托公司在其中仅仅担任通道、技术含量较低，且收取的费率目前已降至万分之几，这类业务能够为信托公司未来转型、创新发展提供的动力不足。而信托受益权资产证券化业务可以解决信托公司信托受益权的流动性，而且符合目前“非标转标”的大趋势。
注：“信托受益权资产证券化”是以信托受益权为基础资产，以其所产生的稳定现金流为偿付支持，通过结构化的方式进行信用增级，发行资产支持证券的活动。
一、资产证券化的主要模式比较
目前国内资产证券化主要包括人行、银监会监管的信贷资产证券化、证监会监管的资产支持专项计划、银行间交易商协议监管的资产支持票据和保监会监管的项目资产支持计划。目前信托公司参与的主要是以下两种模式：银监会监管的信贷资产证券化、证监会监管的证券公司专项资产管理计划。
（一）信贷资产证券化
2014年11月20日，银监会下发《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》（银监办便函1092号文），信贷资产证券化业务由审批制改为业务备案制，在备案过程中，各机构监管部应对发起机构合规性进行考察，不再打开产品“资产包”对基础资产等具体发行方案进行审查。
根据2005年银监会发布的《信贷资产证券化试点管理办法》，资产支持证券由特定目的信托受托机构发行，代表特定目的信托的信托受益权份额。因此，在银监会主导的信贷资产证券化中，信托公司可作为受托人和发行人参与，但需先申请特定目的信托受托人资格。
（二）证券公司、基金子公司资产支持专项计划
2014年11月19日，证监会发布了《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》及配套工作指引，将特殊目的载体由之前的专项资产管理计划变更为资产支持专项计划；取消事前行政审批，改为事前由交易所核查，事后在中国证券投资基金业协会备案；实行基础资产负面清单管理，负面清单由基金业协会制定并负责定期更新；授予了基金子公司计划管理人资格；另外，增加了机构间私募产品报价与服务系统作为合格的挂牌、转让场所。2014年12月，中国证券投资基金业协会发布《资产支持专项计划备案管理办法》及《资产证券化业务基础资产负面清单指引》等配套规则，证监会版的资产证券化备案制也进一步落地。
二、信托受益权资产证券化
信托模式在美国资产证券化中的运用非常普遍，主要有四种模式：授予人信托、所有者信托、主信托及发行信托模式。
自2014年以来，国内信托受益权这类非标资产开始通过证券公司专项资产计划开展ABS业务，交易结构简图如下：
信托受益权资产证券化初探
（一）信托受益权作为资产证券化基础资产的可行性
在实务操作中，适宜资产证券化的基础资产可以是企业应收款、信贷资产、信托受益权等财产权利，基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权等。相对于信贷资产证券化，企业资产证券化更需要外部信用增级。依据相关规则，资产支持证券可以在证券交易所、全国中小企业股份转让股份、机构间私募产品报价与服务系统、证券公司柜台市场以及证监会认可的其他证券交易场所挂牌、转让。
同时，需要关注的是根据基金业协会发布的《资产证券化基础资产负面清单》，列入负面清单的基础资产包括：
1、以地方政府为直接或间接债务人的基础资产。但地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式（PPP）下应当支付或承担的财政补贴除外。
2、以地方融资平台公司为债务人的基础资产。本条所指的地方融资平台公司是指根据国务院相关文件规定，由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。
3、矿产资源开采收益权、土地出让收益权等产生现金流的能力具有较大不确定性的资产。
4、有下列情形之一的与不动产相关的基础资产：
因空置等原因不能产生稳定现金流的不动产租金债权；
待开发或在建占比超过10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权。当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外。
5、不能直接产生现金流、仅依托处置资产才能产生现金流的基础资产。如提单、仓单、产权证书等具有物权属性的权利凭证。
6、法律界定及业务形态属于不同类型且缺乏相关性的资产组合，如基础资产中包含企业应收账款、高速公路收费权等两种或两种以上不同类型资产。
7、违反相关法律法规或政策规定的资产。
8、最终投资标的为上述资产的信托计划受益权等基础资产。
上述第八条意味着以信托计划受益权作为基础资产的资产证券化模式，须穿透审查最终投资标的是否在负面清单之列。即将纳入负面清单的基础资产转化为信托受益权等基础资产，再将该信托受益权作为基础资产进行证券化，则属于基础资产的再证券化，属于禁止之列。
（二）信托受益权资产证券化发展现状
自2014年海印股份(6.94 +0.87%,咨询)信托受益权专项资产管理计划发行以来，共有11个信托受益权ABS项目在交易所公开发行，规模超过100亿元（包括优先级和次级），除海印股份项目外，其他10个信托受益权资产证券化项目均是在2015年发行的，且监管机构均为证监会。
序号
项目名称
原始权益人
规模（亿元）
基础资产
1
海印股份信托受益权专项资产管理计划
浦发银行
15.0
单一信托（商业物业的经营收益权）
2
国君资管恒信1号资产支持专项计划
恒丰银行
26.03
信托受益权
3
畅行资产支持专项计划
中油资管
10.0
“昆仑信托·广东省交通集团信托贷款单一资金信托”信托受益权
4
星美国际影院信托受益权资产支持专项计划
华宝信托
13.5
华宝星美国际影院集合资金信托计划的信托受益权
5
美兰机场信托受益权资产支持专项计划
招商财富
12.0
单一信托（机场航空服务经营收入产生的现金流）
6
扬州保障房信托受益权资产支持专项计划
广州银行
10.5
单一扬州保障房信托受益权
7
天津房信限价房信托受益权资产支持专项计划
天津房信
2.4
国民信托作为受托人设立的单一限价保障房信托受益权
8
国君资管恒信2号资产支持专项计划
恒丰银行
27
信托受益权
9
消费信贷信托受益权资产支持专项计划
中信产业基金管理有限公司等
5.2
微贷信托受益权（7个单一信托计划）
10
宁北发电信托受益权资产支持专项计划
-
17
-
11
中信·茂庸投资租金债权信托受益权资产支持专项计划
-
10
中信信托设立财产权信托
资料来源：WIND资讯、公开信息查询
虽然目前部分金融交易所可以实现信托受益权的挂牌交易，但整体来看，信托受益权的流通途径仍旧比较单一，信托公司开发信托产品的规模和领域受到一定限制。同时，信托公司发行的信托产品期限一般都在3年以内（一般在1-2年），期限超过3年的信托产品在市场上很难卖得出去，资金端的期限限制直接制约了交易对手的选择范围，而错失一些较为优质的企业。而且，在当前信托行业风险频发，尚未打破“刚兑”的情况下，采用信托受益权资产证券化来解决信托公司的流动性问题具备较强的可行性。
（三）“证券公司资产支持专项计划+信托”双SPV结构
1、信托公司仅为通道。在“海印股份信托受益权专项资产管理计划”之前，企业资产证券化项目中往往只有“资产支持专项计划”作为SPV。在目前已发行的信托受益权资产证券化产品中，信托受益权均为名义上的“基础资产”，信托实际上是作为通道出现的，构建“证券公司资产支持专项计划+信托”双SPV结构。
在大多数项目中，信托计划和资产支持专项计划是同时成立的，信托计划受益人作为专项计划的原始权益人只是过桥资金提供者，在专项计划成立后就实现退出；信托受益权只是表面上的基础资产，按照穿透原则，下面还有底层资产，而该底层资产才是资产支持证券实际的基础资产。
2、实现资产隔离、出表。开展资产证券化一般是为了实现两个目的：融资和出表。国外较为成熟的资产证券化产品都要求企业资产隔离，最终实现资产出表的效果。而国内能够实现资产破产隔离的法律依据只有《信托法》，因此为了实现资产出表需要要引入信托作为SPV载体，同时基础资产必须是所有权。不过从上述表中已发行的产品可以看出，实际基础资产并不完全是所有权，比如海印股份资产证券化产品的基础资产是商业物业的经营收益权，这其实还是未能实现资产破产隔离。
这类收益权类基础资产，由于相关收益依赖于原始权益人的正常经营，因此与原始权益人难以完全独立。2014年11月19日，证监会发布的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》对该类资产的原始权益人（即业务经营可能对专项计划以及资产支持证券投资者的利益产生重大影响的原始权人）提出了具体要求，从而避免由于原始权益人破产影响基础资产正常运行及资产支持证券的兑付，主要包括以下几点：
生产经营符合法律、行政法规、特定原始权益人公司章程或者企业、事业单位内部规章文件的规定；
内部控制制度健全；
具有持续经营能力，无重大经营风险、财务风险和法律风险；
最近三年未发生重大违约、虚假信息披露或者其他重大违法违规行为
目前在证监会主导的企业资产证券化中，信托公司还主要是充当通道，未来随着信托公司在产品结构设计，基础资产选择、中介机构的选择方面的话语权逐渐增加，信托公司都将具有更大的自主权。
